2021年3月28日，中国养老金融50人论坛2021北京峰会在北京国贸大饭店顺利举行。此次峰会由中国养老金融50人论坛主办，中欧基金管理有限公司承办，新浪财经在线同步直播，主题为“立足国情，积极探索——加快推进养老金第三支柱建设”。与会嘉宾围绕制度设计、激励机制、产品准入、投资监管等方面，共同探讨第三支柱个人养老金制度高质量发展之路。
天弘基金管理有限公司副总经理兼首席经济学家熊军以《第三支柱的投资管理需求》为题，发表了主题演讲。
以下为发言实录：
各位领导各位来宾大家下午好，我汇报一下我的一些研究心得。
第三支柱投资方面的任务，我们谈谈存在什么需求，其实需求也是我们的任务。养老基金第三支柱也好第二支柱也好，最重要的就是期限，其实我们对很多问题的观察都跟期限是有密切的关系的，我举个例子。好比说你如果在一个季度里面去比较一个股票基金跟货币基金的收益率的话，你觉得这完全是个随机事件，但是如果说时间你放到五年甚至更长的维度的话他就变成了有确定性结论的结果。因为第三支柱的时间非常长，所以说有些问题的观察特别在目标的选择上面一定是要从长期的维度来观察这个问题，最重要的一点就是要弄清楚我们的长期的收益目标到底是什么。我们说是购买力不缩水，购买力不缩水用金额来表达是没有意义的，比如说30年前一个家庭里面要有一万块钱的话，那是万元户，是非常了不起的。今年在北京一个人一个月有一万块钱的话，大家觉得估计也就是中高等收入。
其实一笔钱的购买力其实是跟社会的平均收入水平密切相关的，我们说我们积累资本也好，积累性的养老制度是什么呢？其实本质上积累的是我们的一种替代率。换句话说，我要假设说我今天有一笔钱，是相当社会人平均年收入的10%，如果放20年的话，我希望20年以后我初始的金额连同中间的投资收益跟20年以后的社会年人均收入之比也达到10%，这个概念才叫不缩水。
特别是养老，更多是跟服务相关而不是产品相关，服务的价格更是跟我们收入的水平关联的更大一些。因此所以说养老基金不缩水，这个事情就是要求养老基金的长期平均收益率不能低于同期的社会平均工资增长率。如果这个逻辑看清楚了，那么参考目前中央国务院对2035年以前的经济发展目标，未来15年如果说养老基金要不缩水的话，收益率要达到7%-8%。7%意味着什么？我给了一组数据，这个数据意味着不同的股票和债券的资产组合，要实现7%的收益目标的话，大概权益资产的投资比例要32%左右，当你配了32%的权益以后所面临的问题是带给你收益的波动，这个波动水平多大呢？如按年来看，一年里面出现负收益的概率大概就在28%左右，亏损在1%的概率是25%左右，这是拿十几年的数据计算的。我想表达的意思是7%是我们要做的事情，但是要得到7%那可不是轻轻松松可以得到的，要付出这个波动的代价。
自然大家会想说未来有没有一个资产有7%的收益，但是波动又小甚至每年不亏损呢？有没有可能性？过去真的是有的，但是有很强的假设条件。如果说非标、PE、未上市股权的资产波动是小的，长期收益也很高，但是要清楚波动小的原因是因为没有即时的市场价格，用成本法进行处理。缺少市场的价格意味着什么呢？资产质量的变化不能反映在资产的价格上面，这种事情过去两年间信托计划频频爆雷，其实反映的就是这个逻辑关系。缺乏能动性带来的问题就是你犯了错误，想要逆向改正错误，对不起你改不了，你得这么推下去。
对于其他有流动性的资产基本就是风险高的收益高，风险低的收益小。所以未来有可能有这样的情况，目前是存在的，有的机构可以投资这样一些非流动性的资产，投资一定的比例去替代股票资产，这样做的话会把波动率降下来，当然也不是完全消除，会降低一部分，投资收益率也能够在7%左右，大概就是能够做到这一点的。但是需要具备几个特征，第一个特征这个机构必须是有很强大的制度；第二必须是非常长期的资金，五年以上甚至七年以上；第三对这类投资机构的要求是必须有能力，能够穿透了解底层资产的质量，否则的话一定会出问题。如果说是承担一定的波动风险，实现7%的收益目标，我想就是三条任务。我简单的说一下。
第一个任务，就是识别清楚风险承受能力，这一点还真是特别的复杂。因为现在市场上我们做过调查，了解投资者大概愿意承担多少风险，我把风险和对应收益匹配起来，大家都选我不要有一点亏损，但是要选收益率的时候都选我要8%以上。所以我想说，这个资产收益率和对应的风险，它是一种客观存在。同时大家也看到了，现在很多市场上基金收益率很好，但是投资者不赚钱，这反应什么问题呢？反应投资者在管理自己资产的时候，总是认为说我有能力在涨的时候进去在跌的时候退出来，事实上在每一个时间点上都有这样的成功者也有失败者。但是从时间的角度上，基本上很难得找到这样的长期成功者。
第二个任务，就是要把风险可以控制在可承担的水平上，大家在两端高风险和低风险供应是非常充分的，但是在中间风险部分的金融产品的供给是非常不足的。养老目标基金本来是很好一站式的解决方案，但是销售难度很大。难在哪儿呢？我记得销售跟我说，你说养老目标基金有30%的股票风险暴露，股票涨的时候好不过股票，股票跌的时候好不过债券，为什么要买它呢？当你这么回答问题的时候，就意味着你以为你自己是能够在涨的时候，在市场里面，在跌的时候退出市场，其实没有人能做到这一点，最优秀的投资机构也并不能够总是做到这这一点。我想这样的情况之下，一个开放式的、满足个性化需求的投资顾问是非常有前景的。现在投资顾问很多是说给一个资格以后，你给我个账户，像暗盒一样，我觉得这个很难。人家买我们的金融产品，就是取决于信任，一种方式我业绩永远好，但是资本市场上没有常胜将军，所以这个路不太现实；另一种情况，我有非常清晰的规则，我足够的开放透明。在互联网下面这种路径我觉得是完全可以实现的。
第三个任务我就写了一个框架，不具体展开了，谢谢大家。
