西方国家养老金融的形成与发展
养老金融这个概念的英文的名叫“pension finance”，当然“pension”就是养老金，“finance”就是金融。养老金融，或曰养老金金融，是养老金理论与金融学理论结合形成的新兴交叉学科，主要研究养老金在金融市场投资以实现自身保值增值，同时促进金融市场发展的理论和实践问题。
从养老金融本身的发展来看，我们现在来看美国，早在1875年，美国的运通公司就创办了全世界第一个私营养老金，过了一百年以后，美国国会通过了非常重要的一部法案，名叫《雇员退休收入保障法案》，这个法案为美国的私营养老金奠定了一个非常好的基础，再加上1978年通过的《国内税收法》，第401条K项的规定是美国一种特殊的养老金制度，按该计划，企业为员工设立专门的401K账户，员工每月从其工资中拿出一定比例的资金存入养老金账户，而企业一般也为员工缴纳一定比例的费用。这两部法律的出台为美国八十年代养老金的大规模发展以及资本市场的发展奠定了良好的基础。
所谓的第三次浪潮，从全世界来看，特别是美国，最优秀的科技企业，比如微软、苹果、IBM，那么这些企业当年的种子基金很多都是来源于养老金。所以我们可以看得出来，养老金在美国新经济发展过程中起到了非常重要的作用。
我们从资产的角度来看，在《美国雇员退休收入保障法案》推出的这一年里，美国的私人养老金资产虽然经过了1875年将近一百年的发展，资产只有1500亿美元。而到了2011年底，总的接近了21万亿美元，当然这里边包括公共养老金，包括私人养老金，也包括其他的个人账户的一些养老金，一共21万亿美元。如果单纯算私营养老金的话，大约是12万亿美元，所以我们就可以看到美国的这个私营养老金，这个养老金的总数额占了OECD34个国家的一半，OECD是全世界34个最发达的国家，被称为发达国家的俱乐部。那么在亚洲，日本、韩国和新加坡是这个组织的成员，当然像西欧发达国家包括美国、澳大利亚，南美的智利也是这个组织的成员。我们不难看出，养老金实际上在这些发达国家已经占了非常重要的发展地位。除了美国之外，另外一个非常重要的就是英国，截至2011年底，英国的私营养老金资产大约是2.1万亿美元，这个数额仅次于美国，而且占了英国当年GDP的88.2%。
所以我们看得出来，英国作为仅次于美国的第二大养老金的国家，它也占据着非常重要的地位，而且这种重要性可能会与日俱增，因为2010年至2011年，我正好在英国的牛津大学做访问学者，在此期间，英国的《2008年养老金法案》颁布，但是那时并没有实施，直到2012年的10月份才开始实施，主要是要求所有的雇员，包括政府雇员，也包括私营企业的雇员，甚至包括自雇人员，也就是个体户，他们用了一个词叫自动加入，自动加入私营养老金计划。
那么除了美国和英国这两个具有典型性的国家外，其他的OECD国家的私营养老金发展也非常快，当然大家知道私营养老金可以投资股市，所以在2007年到2008年的次贷危机期间，这些基金遭受了非常大的损失，当时大约总的损失在28%左右，但随着股市升温，到了2009年基本上已经恢复，到了2011年，OECD国家的私营养老金数额创下新高，总数创纪录达到29.5万亿美元，其中养老基金管理的大约占68.4%，银行管理占5.4%，另外，3.7万亿是由养老保险合同和寿险公司管理的，所以我们可以看出，将OECD国家作为一个整体来看，其私营养老金的发展非常强大和迅速。
据了解，我们国家的私营养老金不到1%，主要90%以上是依靠公共养老金。十八届三中全会上，在社会保障制度领域提到了五个字“公平可持续”，公平的问题呢，可能马上就有一部分解决，机关事业单位和企业的这种并轨，这样的话可能有一部分解决了公平问题，但是不是可持续，我拿八个国家作为参照，来看看我们是不是具有可持续性。
我们分开来看：前四个国家是葡萄牙、意大利、希腊和西班牙，这四国正好也是欧债危机最为严重的四个国家，与这四个国家可对照的国家分别是瑞士、荷兰、英国和澳大利亚。我们先来看它的公共养老金，也就是第一支柱的养老金替代率。葡萄牙的公共养老金替代率大约是69.2%，意大利是71%，希腊111.1%，西班牙是84%。可以看出，这四个国家的养老金主要是靠公共养老金，私人养老金的替代率，几乎没有。那么私营养老金当然会有，从他们大家再来看它的这个资产数额。另外，葡萄牙的人均养老金资产大约是2633美元，意大利是1865美元，希腊只有6美元，西班牙是2858美元，而这四个国家的私人养老金资产和GDP的比分别是多少呢，葡萄牙占GDP的7.7%，意大利是4.9%，希腊几乎是零，西班牙是7.8%。
我们再来看另外四个国家，瑞士、荷兰、英国和澳大利亚，这四个国家的公共养老金替代率都不高，大概只有百分之三、四十，但是他们有一个非常重要的另外一个支柱，比如说像瑞士，它有个强制性的私人养老金替代率，大约占26%。这样它的总的替代率达到了64%;荷兰的强制性的私人养老金替代率高达66.7%，它总替代率将近百分之百;英国相对来讲比较低，但其在2008年的养老金法案推出之后，将来会快速提高;而澳大利的公共养老金替代率虽然只有百分之四十几，但是加上其强制性的所谓超级年金，养老金总替代率就超过百分之百。
所以我们再来看其人均养老金资产。瑞士是七万六千多美元，荷兰是六万美元，英国也三万多美元，澳大利亚是将近六万美元。这四个国家的养老金资产和GDP的比分别最高的是荷兰，138.2%，也就是说比GDP还高，它的私人养老金资产比GDP还高，那么澳大利亚，还有瑞士都是百分之百，英国虽然少了一点，也是88%。
所以我们从这八个国家的比较可以看出，欧洲四国几乎和我国一样，主要依靠第一支柱，这样就会出现所谓的独木难撑的状况，而其他的另外四国，情况就好得多。所以欧债危机从某种程度上来讲，可以说是公共养老金的危机，核心就在于公共养老金需要靠财政来补贴来支付。
因此无论是美国、英国还是OECD国家中的另外这三个国家：瑞士、荷兰和澳大利亚，他们具有非常稳固的私人养老金体系。养老金融的发展，事实上主要是第二支柱养老金的发展。
养老金融理论的形成
在全球范围内养老金的发展基础上，养老金融理论也逐步形成，这对养老金融的发展应该说起着比较重大的作用。
提出生命周期理论的1963年诺贝尔奖获得者莫迪利安尼认为：理性消费者追求的是生命周期内平滑跨时消费的效用的最大化，工作时的储蓄或投资为老年时所用，个人对养老问题的金融安排构成了养老金融的微观经济学基础。
不同的金融体系中养老金制度也不同：在英美等国等金融结构以直接融资市场为主导的国家，养老金供给更多的依赖私营养老金计划，而在德国、法国和意大利等金融结构以银行为主导的国家，人们更多的依靠公共养老金系统来获取养老收入来源。
比较知名的学者英国养老金研究院的院长布莱克在其2006年出版的专著《养老金融》一书中，介绍到养老金融的主要研究对象包括养老基金投资与金融资产，货币市场的证券、债券、股票贷款和结合投资工具，以及不动产和衍生工具等等，也需要“养老金融学家”来综合律师、会计师、理财师、精算师、基金经理等各方面专家的智慧，协调处理所有与养老金、金融市场相关的问题，能够高屋建瓴地综合处理养老金融各领域的多学科交叉的问题。
莫顿和博迪所著的美国主流教材《金融学》中，有将近四分之一的篇幅探讨养老金和资本市场结合的养老金融问题。
郑秉文教授在“2012中国养老金融论坛”中指出：把养老和金融放在一起是有创意的尝试，符合我国养老事业的发展和社会保障制度的深入改革和建设的需要。
刘云龙教授在研究中发现：由于人口结构变迁、养老金制度变迁，养老金已经成为继银行、证券、保险之后现代金融体系中的第四大支柱，我国应当通过大力发展养老金以推动金融结构的优化。
而在去年我与孙守纪教授的研究中发现：养老金资产规模能够解释金融发展的国别差异，养老金资产规模每增加1%，股票市值可提高0.15%至0.23%，可以解释一些国别差异。
而我认为，依照目前的情况来看，在我国发展养老金融，还应当包括养老金投资于基础设施信托类产品、股指期货等金融产品，并通过住房反向抵押实现补充养老，以及对养老金筹集、运营和发放全过程进行有效监管。
我国大力发展养老金融的必要性
按照OECD的统计口径不包含第一支柱养老金结余的话，我国2011年私人养老金资产仅占当年GDP的2.7%，甚至低于意大利、葡萄牙和西班牙三国，仅比希腊略强。
在我国的资本市场上，2012年上证综指创下1949点的新低，甚至低于12年前的点位，目前仅2100点，资本市场的发展远远落后于实体经济的发展，缺乏真正长期投资的机构投资者是重要的因素之一。
很多人认为我国的资本市场不健全，并不适合养老金投资，实际情况是这样吗?但我国自己已有的经验表明养老金投资资本市场可以获取良好回报。
作为战略储备基金的全国社保基金2003年5月起即可以进入股票二级市场，自2006年底受托管理中央财政补助9个试点省市做实个人账户资金543.62亿元，虽然经历了2008年股市大跌的困难时期，截至2011年底年均投资收益率高达10.27%。而企业年金由于可以部分投资资本市场，近5年的总体收益率达到8.87%。可以看出，养老金进行市场化运营带来了良好业绩，可以作为未来个人账户养老金、职业年金投资的重要参考。
这就表明，我国发展养老金融的有着重要的价值：
第一，完善基本养老保险，可以为劳动者解除后顾之忧，建立养老金个人账户为基础，增大养老金融体系中资金来源的基础，尽可能消除养老保险制度的“碎片化”问题，尽快做到真正的养老金全国统筹。
第二，完善个人账户养老金和年金投资，可以降低我国金融体系过于依赖银行的风险。2011年全年金融机构新增贷款7.47万亿元，当年股票融资5073亿元，上市公司债券融资1707亿元，三种融资方式占比分别为：91.7%、6.2%、2.1%。而金融市场发达的美国，在1970-2000年间，三种融资方式占比分别为56%、11%、32%。
第三，从继续推进社会保障制度改革、完善金融监管的角度来看，发展养老金融可以对建立我国金融业综合经营、综合监管的体制提供了试点。
由于我国的第一支柱基本养老金、第二支柱企业年金基本上由人力资源和社会保障部主导监管，重点放在了养老保险基金的筹集和发放上，其实运营才是确保养老金保值增值最为重要的环节。从国际趋势来看，越来越多的国家开始金融业的综合经营、综合监管，养老金融作为我国的新生事物，可以在最初阶段就开始综合经营、综合监管的试点，以保证养老金融体系的健康发展，防范可能出现的金融风险对未来老年保障的侵袭。
保险在养老金融中的作用
欧盟作为老龄化严重的地区，养老金已经成为其金融体系最重要的部门之一，其三大监管机构中的“保监会”全称是“保险与职业年金监管局”，充分显示出养老金在金融体系中仅次于银行、证券、保险的“第四大金融领域”的特征，也充分说明养老金融的重点之一就是充分发挥保险业的经验和保险监管者的作用。
银行经营的主要是固定期限类产品，具有住房抵押贷款的长期经验，美国反向抵押贷款中大部分都是一次性获得现金，在我国以房养老中同样的需求可以由银行承办。保险业的寿险产品大都是不固定期限，这与以房养老模式“与生命等长”的业务要求更加吻合，如果老人希望以每月获得养老金的方式以房养老，则保险公司强大的精算能力和长期保障的性质更符合老人的需求。
按照OECD在2013年的统计，2007年欧盟各国共签署了45238个住房反向抵押贷款合同，房屋价值33.1亿欧元，仅占所有抵押贷款数量的0.1%。
美国数量最多，但从2009年的11500例下降到2011年的72000例，历史上全部数量合计约58.2万例，占可签约老人的2-3%。美国倒按揭用途的抽样调查：约73%用于归还其他按揭等债务，31%为增加日常消费，26%为提高生活质量，21%是为了应对不时之需。
由此可见，我们应该学习欧美经验，充分发挥政府在以房养老中的作用。保监会《关于开展老年人住房反向抵押养老保险试点的指导意见》提出将适时指导中国保险行业协会建立反向抵押养老保险销售人员资格考试制度，这也是政府监管该行业的良好开端。
同时，我们也要借鉴美国金融消费者保护局为住房反向抵押贷款者提供保护、HUD支持机构为贷款提供担保的做法，未来应当由我国的中央政府主管部门——保监会、住房和城乡建设部联合出台住房反向抵押贷款相关担保与金融消费者保护的法规、规章，以此确保老年人在以房养老中的权益不受侵害。
